阿謙筆記

基本資料

公司成立於1973 年，屬於塑膠製品業中的「塑膠日用品業」，主要產品包括塑膠瓶、蓋以及塑膠軟管等。產品應用範圍包括化妝品業、日化產品、藥妝、食品業、機油產品等，為國內最大的日化品容器生產商。近年來公司持續朝高級化妝品的領域轉型，深耕日本與歐美知名化妝品品牌的合作關係。另外還跨足鋰電池負極材料及碳纖維複合材料等業務。大陸方面，公司積極開發多層複合材料包材及醫療包材，跨足中國大陸液體口服藥包裝材，為深耕醫藥包材市場 積極取得醫藥包合格認證。同業競爭廠商大多為未上市上櫃之小型塑膠製品製造廠。廠房包含：台南廠、上海廠、浙江廠(預計 2021 年 Q2 投產)

營運分布：

(資料來源：公司年報)

※瓶類產品
中大容量瓶類包材以內銷為主，供需穩定；小容量包材則朝高級品發展並以外銷為主，有逐步取代日本與歐美製造供應商的趨勢。
※束帶產品
以國際市場為主，價格競爭激烈，加強自動化降低製造成本，低者才能勝出。
※塗裝電鍍類產品
因應化妝品類產品的需求，塗裝製程的產品將逐漸增多，附加價值提高，惟耗費人力亦多，提高良品率及製程自動化為競爭利器。
※軟管類產品
外銷需求持續暢旺，研發多功能性與特殊外觀產品為關鍵成功因素；自歐洲導入高質感印刷設備，以更精美之印刷，行銷日本及歐美市場。
※各式環保材質的開發與推出
已逐漸獲得市場青睞及認同；相對地，以量制價模式或是擴展更大市場的動能。

財務數據

1.營收

(資料來源：財報狗)
2020年初營收衰退係因受到疫情影響，主要客戶隨著終端消費市場需求偏弱，歷經近幾個月調控庫存已漸告段落 ，預計Q4恢復營收。

2.毛利率

(資料來源：財報狗)

2020年毛利提升，係因持續耕耘高端產品市場，像是一些國際級化妝品品牌的包材容器講究精緻，有些要經過電鍍塗裝二次加工，因為工序變多，而且是比較精緻的工序，自然為公司創造更大的附加價值 。中國市場方面，動物疫苗容器及滴眼劑容器之量產及開發亦能拉高整體毛利率 。此外，永裕上游原料為石化業，理應受油價表現而影響毛利率，然而永裕毛利率並未隨油價而大起大落，反而呈現相對穩定趨勢，雖然影響毛利率的因素眾多，但個人認為永裕客戶多為長期合作，加上永裕技術優勢及一貫化 製成減去廠商麻煩 ，能將油價成本轉嫁給下游客戶，永裕的議價能力佳。

3.研發營收比

(資料來源：自行整理)

研發費用穩定，並無需要大幅投入研發的情形。

4.EPS

受惠高端品業績發酵及個人、家庭清潔抗菌防疫用品的包材銷售增量，優化整體產品組合。因此即使 2020 上半年營收衰退但毛利率成長，加上變動不大的營業費用及業外損益，整體 EPS 是較去年同期增加。

5.資產負債表(資產部分)
現金比重長期多在20%以上，為資產比重第2多的項目，而第1多的不動產廠房及設備，占比從2018年底開始不斷上升至今將近 40%，主要係因擴建浙江廠所致。

6.資產負債表(負債部分)
負債比偏高，約在55% 左右，然而仔細觀之，發現負債中約60%屬於長期借款，2019年增加係因配合未來集團擴建廠房所需 。此外，應付帳款也占其中20%左右，整體而言，負債品質算是良好且短期內並無資金壓力 。

7.現金流量表

(資料來源：財報狗)

營業現金流長年強勁，且常年營業現金流大多與稅後淨利比能保持在100%以上。2019年起因擴廠致投資現金流大幅增加，但整體而言，公司現金充足，且負債多為利率較低之長期負債，以公司足夠現金流並不會造成負擔。

8.業外損益
公司專注本業，並無特別大金額之業外投資，此部分不深入探討 。

9.營運周轉天數

(資料來源：財報狗)

營運周轉天數整體而言穩定而今年Q 1 應是受疫情影響導致營運天數增加許多，但Q2 起有恢復正常的跡象 。

10.流動比/速動比

(資料來源：財報狗)

流動比及速動比均大幅高於100%，利息保障倍數高於高標許多，顯示償債能力相當優異。

11.董監持股

(資料來源：財報狗)

董監持股比例長期穩定，且質押比例為0， 永裕為家族企業，目前經營至三代，整體而言無大問題。

質化分析

產業概況
外資投資於東協國家與中國製造逐漸成熟，帶動產業的相關產能、技術、品質、人才的逐步提升，全球包材市場正面臨強烈競爭，歐美包材的製造商轉型成為產業全球供應鏈的「行銷者」，以卓越的行銷溝通能力扮演歐美包材市場使用者與大中華地區包材製造者的橋樑，此現象有趨向國際化的趨勢，也 就 是以後歐美包材市場有 可 能 就 由幾家大型「全球供應鏈」包辦了大部分市場上的「產」與「銷」的業務。中國及 東南亞景氣走緩， M 型化社會更趨明顯，鎖定經濟中上層對高檔包材之需求，相關包材也走向高附加價值之方向，歐美包材製造商較適合大批量產，以自動化快速生產取勝，但對於精緻品之包材著墨不多。永裕近幾年強化相關特殊色彩色母及環保素材之研發，二次加工製程之細膩化研究，自動化檢測，連結自動捆包等設備導入， 以維少樣多量及多樣少量之生產彈性，藉以與大規模低價化之同業作區隔 。

主要子公司業務與前景

(資料來源：公司年報)

1.台灣永裕
永裕台南廠占地約7500 坪，主要供應國內及歐美日系訂單 。國內市場因消費人口所限，大型的日化廠商已進入不易，而製造商的進入障礙不高，經過近年來的演變供需雙方大致上已達到穩定平衡點。國外市場部份，以精緻之二次加工及穩定之品質管理，進一步深耕日本市場，與歐美客戶藉由新製程 、新材料開發精品說明會，向歐美主力客戶提案。 目前客戶多為國際知名日化用品大廠，包括花王、 KOSE 、資生堂等。

2.精奕公司
精奕興業專業研發生產行銷束帶、電纜固定頭、配線槽、接頭、端子等配線器材。永裕持股32.59%且取得公司半數董事會席次，具控制能力，故納入合併財報。精奕興業於2017年底取得土地興建廠房 ，預計2020 年 Q4 投入量產。

3.威瑪公司/宇程國際公司
威瑪公司於101 年 8 月通過 ISO022716 國際化妝品優良製造規範認證，也同步取得相關日商之認證確認。目前已取得歐美日知名廠商之認證並成為其外包廠；藉由母公司與各知名品牌的長久夥伴關係，威瑪將以完善之管理體系及優越之生產環境向客戶推銷，以爭取知名品牌之外包訂單。並繼續以建立萃取之標準生產模式，作為日後開發天然萃取液之基礎，朝向生產特有天然植物化妝品為努力之目標。自109年起新增經營日本 Arimino 愛麗美娜在台行銷服務。
宇程國際公司逐步開發高端保養專用包材，各類劑型充填業務量，並讓消費者搭配使用膚質檢測載具，互動使用的效果，期望以體驗科技來提高自有品牌 蓓樂膚 (Purify) 的忠誠度 ，目前僅有在線上販售並無實體店面

4.上海永裕
永裕上海廠占地約1萬坪，銷售以當地客戶為主，包含國際大廠如 L’Oreal 、P&G 、嬌生等 。近年除穩定現有醫藥包材客戶群外，利用現有1 萬級潔淨廠房設備及食品包材證之優勢，可做高端產品，例如眼藥水瓶、動物疫苗已順利進入量產，此類產品毛利亦較高 ，未來將轉型做關燈無人產線。而為能抓緊美容 、保養的商機，搭配膚質檢測載具之研發使用並已正式構建膚質保養產品之電子商務行銷，以推展高端保養專用包材及各類劑型充填業務量，藉此再增強業績與獲利的動能，用以奠定華東新廠的發展新基石。

5.浙江永裕
浙江廠占地約1萬2千坪， 預計 2021年Q2 投產，規劃將上海廠 5 成營收轉移到新廠，並偏重動物疫苗瓶 。
6.新永裕
新永裕研發、生產電動車專用磷酸鋰鐵電池材料主要客戶因應中國政府對電動車補貼政策限縮，調整產品配方，而影響需求；目前仍持續開發多樣化的新客戶，期望可以創造營收的新動能。2017年至今皆虧損，2018 年甚至虧損達 2 千萬，惟整體而言對公司影響都不算大 。

競爭優勢

1.一貫化製成及服務
永裕逾五十年經驗，從產品色母開發，可調配高端顏色且速度快、對色準，客製化部分有優勢，可創造價差，(製造流程：向供應商買回 HDPE 、 PP 等塑膠粒，再用自家調配技術加入顏料添加劑等，使顏料能抗氧化、防滲透等功能，使瓶子能抗氣候、耐高溫等 )，再到模具開發設計、塑膠成型、二次加工 做塗噴、燙金、印刷或貼標籤等， 到最後內容物之開發及填充 ，永裕均一手包辦，可減去客戶外包其他廠商之麻煩， 並降低產品製造誤差，將利潤最大化。此一貫化公司自豪是全世界絕無僅有。

2.客戶長期合作且分散

(資料來源：自行整理)

從年報資料整理可知，從2014年起最大客戶甲公司占永裕整體營收比幾乎是逐年下滑， 2014至2019 年相比幾乎腰斬，乍看之下可能連帶影響永裕營收，然而實際情況是永裕營收不減反增，此因永裕客戶越來越分散，並不會因為單一客戶業績不佳而影響永裕營收。此外，永裕客戶多為長期合作之國際大品牌，除永裕能提供一貫化製成減去廠商麻煩外，個人認為因長期合作能提供較為客製化的服務，此為廠商不易轉換供應商的原因之一。

3.產線自動化

持續朝建置自動化工廠目標邁進，以提升生產效率、降低人力成本，並力行JIT 的生產管理，提升庫存的周轉效率，除了可以節省倉儲空間、縮短海外出貨時間，更能應對時下電商緊急供貨之
趨勢，快速回應客戶的需求 。上海廠及浙江廠更以關燈無人產線為目標，以因應大陸工資上漲。

風險分析

1.投資其他領域成效不佳
獲利主要來源可簡單分為三大塊，即台灣永裕、上海永裕、精益興業，而轉投資之新永裕已虧損多年，電動車或許是未來趨勢，而此議題已談及數年，加上此市場競爭者眾多，新永裕的鋰電池材料能吃到多大的餅 ，以目前來看 打了一個很大的問號。此外，威瑪化學旗下的行銷公司近年推出自有品牌蓓樂膚，更讓人有種在跟自己客戶競爭的感覺，永裕強項在於填裝容器，並非內容物本身，推出自有品牌除在容器上有優勢外，其餘我認為完全無法和他牌競爭。而公司還強調擁有肌膚檢測等能增加客戶的黏著度，此部分更非永裕本身強項，整體而言，讓人覺得公司是在跨領域胡亂投資。

2.資本支出高

(資料來源：財報狗)

資本支出占營業現金流比例偏高，近兩年甚至超過60% 以上，而資本支出大多為擴建廠房或更新產線，顯示永裕在自動化以及擴增產能上不遺餘力，而 2019年向銀行增加大幅的長期借款，再加上永裕強勁的營業現金流挹注下，整體而言能維持現金流入的情況，且獲利穩定上升。個人認為這是優勢也是隱憂，顯示此產業需不斷資本支出才能保有競爭力，既使進入門檻不高，但要像永裕做到如此出色且國際化並非易事，但這也是永裕無法配發高股息予股東的原因。資本支出是公司對未來的投資，以目前來看永裕確實有做到獲利穩定提升，2019 年起更大幅擴廠，若以以往經驗，永裕未來獲利 更上層樓應可期待。

3.上海永裕獲利衰退

(資料來源：自行整理)

上圖為由年報整理之表格，不難發現台灣永裕獲利穩定成長，精益興業則穩定變動不大，唯獨上海永裕每年持續衰退，更在 2019 年因美中貿易戰影響到中國經濟成長動能以及客戶更換包材等導致獲利大幅腰斬。可見上海永裕受經濟狀況及當地品牌競爭影響大，然而今年起不難看出上海永裕持續朝高端化妝品及動物疫苗等高毛利產品轉型，明年更有浙江廠加入，期望在中國市場中獲利能止跌回升，避免落入殺價競爭的情況，後續值得繼續觀察。

結論

永裕處於門檻低且競爭激烈的產業中，憑藉著數十年的經驗以及自詡全球獨一無二的一貫化製成技術及服務，在一片紅海中殺出重圍，旗下客戶也多是國際知名大廠 ，在歐美日系客戶訂單持續成長。然國內市場趨於飽和，中國市場殺價競爭，公司持續朝高毛利產品的領域轉型，尤其中國對動物疫苗需求日漸趨增，未來浙江廠的加入，以及公司秉持一貫上中下游製程整合，應持續開拓市場持續增加客源 ，此外在全球環保觀念盛行下，公司未來若能尋找替代品以減少對塑膠材料之依賴，想必在獲利上能更上層樓。

上述資料大多來自公司年報、財報狗等，且多為個人想法及整理，無法保證其正確性及時效，建議讀者自行確認。